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中金300股指期权行情分析 隐波再开启回落模式 开户热线15824134013 微信公众号15824134013 QQ客服68848864
2020年全年行情下 股指期权对冲策略分析

具体的对冲工具为沪深300股指期权,回测时间段为2020年1月2日到2020年12月15日,为了便于对比不同合约的对冲效果,我们选择了从虚值二档到实值二档的不同执行价的合约。同时,考虑到流动性问题,我们选择了当月和次月合约。对于当月合约,展期日为到期日前两个交易日。而对于次月合约,展期日为次月合约到期日的前两个交易日。

股指期权保护型策略回测

(一)静态等市值对冲等市值对冲能够较好的对冲掉下跌风险,保留上涨收益。静态等市值的对冲方式为持有沪深300指数,并买入一份股指期权。从回测结果来看,当月和次月合约均能够较好的对冲掉下跌风险,并在市场大幅上涨时保留收益。其中由于实值期权的Delta绝对值较大,因此整个组合的Delta值较小,当标的出现快速下跌时对冲效果较好。但当标的处于震荡态势时,实值期权的价值损失也更快。次月合约的时间价值损耗较低,因此整体来看,更适合长期持有。从回测结果来看,当市场出现大幅下跌时,当月和次月表现差异较小。但是当市场处于震荡态势时,次月合约的时间价值损耗明显低于当月合约。其原因是持有次月合约相当于买入期限为2个月的期权,因此整体的年化时间损耗较低,因此若投资者希望长期通过认购期权对资产进行保护,次月合约优于当月合约。次月合约流动性相对较低,适合规模较小的基金。我们在前文提到了,国内期权市场流动性主要集中在当月,目前次月合约成交量占比约20%左右,按照日建仓不超过市场流动性的5%计算,大约能够满足10亿规模资金。因此次月合约对冲更适合规模较小的资金。综合来看,在满足对冲容量的前提下,等市值保护型策略中,次月虚值合约更适合长期持有,而实值合约更适合短期风险对冲。

(二)静态Delta中性对冲策略相比静态等市值对冲,静态Delta对冲有两个特点:1)不仅能够对冲掉下跌风险,同时能够带来一定的收益;2)静态Delta对冲时间价值损耗较大。静态Delta中性对冲策略不仅能够对冲掉风险,同时能够带来一定的收益。静态Delta对冲方式为持有沪深300指数的同时,买入1/Delta份股指期权,从而保证整个组合的Delta为零。从回测结果来看,静态Delta中性对冲策略在市场大幅下跌时,不仅能够对冲掉风险,同时能够带来一定的收益。原因是当市场快速下跌时,认沽期权的Delta值会迅速趋向-1,静态Delta对冲策略购买认沽期权份数较多,使得组合的Delta值变为负数,因此组合的价值随着市场的下跌而走高。在2020年2月3日市场大幅下跌时,静态Delta中性组合价值大幅上升。但是当市场反转时,由于静态Delta对冲策略没有及时调整组合的Delta,组合的Delta仍为负数,此时组合的价值会随着标的的回升而降低,产生较大的回撤。相比于静态等市值对冲,静态Delta对冲价值损耗较大。等市值对冲中期权和被对冲资产的比例为1:1,但静态Delta中性对冲的比例为1:1/Delta,由于Delta小于1,因此静态Detla中性对冲会购买更多的认沽期权合约。因此当还是市场小幅震荡走高时,静态Delta组合的价值损耗也较大。虚值合约对冲波动相较实值更大。从不同虚实值程度的合约对冲效果来看,由于虚值期权的Delta较小,因此若要使整个组合Delta为0,则在建仓时需要购买更多的期权合约。当市场大幅下跌时,虚值合约的组合的Delta值会更小(绝对值更大),因此整个组合的波动会更大。次月时间损耗和波动均较小。对比当月和次月对冲效果来看,呈现出两个特点。首先,与等市值对冲相似,由于次月合约时间价值损耗较小,选用次月合约进行对冲的时间价值损耗较少。但需要注意的是,由于Delta中性对冲需要更多的期权合约,因此相比等量对冲,次月静态Detla对冲能够满足的基金规模更小。其次,由于市场波动对次月合约的Delta影响相较于当月合约更小,因此采用次月Detla中性对冲整体波动较小。

(三)动态Delta中性对冲动态Delta中性对冲指在建仓日使组合的Delta为0,同时每日监控组合的Delta,当组合的Delta超过0.15时,即平掉旧的认沽期权合约同时买入新的认沽期权合约。动态Delta中性对冲整体波动相对较小。由于动态Delta中性策略在组合的Delta超过一定的阈值即进行调整,因此整个组合的Delta始终保持在0附近,组合净值随着标的的波动较小。从回测结果来看,2020年2月3日,在市场呈现先大幅下跌,之后快速回升的情况下,由于动态对冲及时调整了组合的Delta值,因此并没有出现大幅冲高后再快速回落的情况。虚值合约表现较好,次月合约时间损耗较少。由于动态Delta组合持续调整组合的Delta值,因此当市场出现反转时候组合回撤相对较小,在此情况下,虚值合约由于在建仓时购买较多,市场出现短期快速下行时,在还未调整合约时,虚值合约会带来的收益较多,而反转时,由于已调整了Delta,因此回撤并不会像静态Delta中性组合那么大。此外,次月合约由于持有时间较长,因此整体时间损耗较低。

我们可以得到以下几个结论:1)等市值对冲整体波动相对较小,相对适合长期构建持有;2)静态Delta中性对冲策略在市场大幅下跌时会产生收益,但当市场出现反转时候会出现较大的回撤,因此适合短期对冲风险,同时需要具备一定的市场择时能力。3)动态Delta中性对冲策略相比静态Delta对冲波动更小,当市场出现反转时,产生的回撤较小,但操作难度和调仓次数均较高。因此适用于需要对冲短期风险,并对市场未来走向判断缺乏信心的投资者;3)次月合约的时间损耗相对较低,建议在市场容量能够满足的情况下,优先选择次月合约。此外,我们关注到,当市场处于震荡态势时,保护型组合的价值损耗较为严重,同时结合目前市场基金并不需要完全对冲掉风险,更多的希望在保证收益的同时,采用一定的对冲方式达到比不采用保护对冲的基金回撤更小的目的,因此低比例期权对冲的夏普比率明显高于单纯持有现货,即采用低比例期权对冲能够提高组合的风险收益率比。

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